增长达到目标，公司有权收购民生在线%的股权。此次托管计划标志着公司高职和本科教育正式在线教育领域布局，从传统线下教育、重资产、 稳健增长向线上教育、轻资产、高速增长业态进行布局。

　　标的主体主要在中国内地提供在线)学历教育：学生人数占比约 80%。以本科和专科层次为主，包括学历开放(60%)、学历成考(10%)、学历自考(4-5%)、 学历远程等方式(较少)。2)职业资格证培训：学生人数占比 20%。标的主体目前已经开展了 20 多种职业资格证书相关的培训。3)标的主体业务规模：截至 2019 年 9 月 30 日，标的主体的在线 万人，其中专科学历及以上人数近 9 万人。

　　中信证券发布研究报告称，民生在线业务模式 To B 端包括与中职/高职学校联合办学、与机构联盟或面向企业客户提供在线教育服务，To C 端指通过投放线上广告、搜索引擎等方式获客。To B 端：1) 民生在线与学校(中职、高职)联合办学。通过这种方式，在民生在线与民生教育民生教育产品、APP 直播录播课程、教育系统管理平台等。3)面向企业用户。企业大学模式下向企业员工提供服务，包括学历提升服务和资格证书提升服务。4)To C 端：主要通过投放线上广告、搜索引擎等方式获客。民生教育目前拥有 400-500 人的营销团队，较为成熟，预计 To C 端在继续教育招生方面可带来协同作用。

　　公司线上教育业务拓展符合国家教育政策引导和发展方向，与高教业务协同效应明显。1)日前教育部等十一部门联合发布《促进在线教育健康发展的指导意见》，明确提出到 2020 年大幅提升在线教育基础设施建设水平，鼓励社会力量举办在线 及其他教育板块在线教育技术和业态发展较为迅速和成熟，而中国高等教育目前绝大部分以线下教育为主，高教板块在线教育发展潜力和空间较大。3)中国在线 亿元，增势强劲。公司在线教育模式和高教业务深度融合、互相促进。中信续称，通过托管协议的方式，用 3-5 年时间逐步完成对民生在线的整合，进展有序，风险可控。

　　重组逐渐完成并达到业绩目标后再将民生在线合并到上市公司体系内。在 3 年的托管期间内，上市公司将通过托管费的方式得到平台 51%的净利润；将在 2~3 年的交割时间内，收购民生在线%股权，其中包含对核心团队的股权激励安排，整体会涵盖 5~6 年的稳定区间，预计将避免收购完成后原股东变现退出以及核心团队员工离开的风险。中信维持公司 2019-20 年净利预测 4.0 亿/4.4 亿元，对应 2019-20 EPS 预测 0.10/0.11 元。 当前股价对应 2019-20 年 PE 为 12/11 倍。维持“买入”评级，估值优势明显，建议配置。

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